*ST中新(600329)铅华洗尽又一春
主要结论：经过连续两年的调整，公司基本面不断改善，自营利润实现了多年以来首次盈利，年报再次确认业绩拐点，发展趋势日渐明朗，铅华洗尽又一春，我们对于公司未来发展持乐观态度：公司经过两年的调整，基本面有了非常大的改观，是困境逆转型企业的典范，公司的经营业绩已充分证明了这一点；中新药业的工业基础非常好，是中药现代化的发源地，是中成药的片剂、软胶囊和滴丸等新剂型的发明者，在医药类上市公司中，生产的品种最多，高达700多个，其中独家品种82多个，2008年确定的21个重点品种规划为实现"津药走向全国"打下了坚实基础，而且国家基本药物制度出台为公司发展提供了良好的*策环境；中新药业主体是中成药，但参控股了多家化学制药、生物制药以及医药商业企业，产业链非常完整，公司还与国际医药巨头合作了多家企业，正在或者将要为公司贡献利润；新任管理层下，公司既剥离了盈利能力不佳的资产，又在管理上，特别是营销管理上有所突破，这为公司长期发展奠定基础对于公司未来发展，我们建议投资者积极关注公司营销改革的进展、公司管理机制的变化和大股东天津医药集团的扶持。
2008年公司顺利实现主营业务扭亏。公司实现销售收入23.65亿元，在消化了所属新新制药厂关停与医药连锁分公司被出售等销售减少因素后，仍比2007年增长4.74%，如果在统一口径下，销售收入的增速约为15.47%；公司实现营业利润0.98亿元，同比增长765.45%；实现归属于母公司所有者的净利润1.82亿元，同比增长360.28%。2008年，公司顺利实现扭亏，每股收益为0.49元，如果剔除非经常性损益后的基本每股收益为0.22元。引起我们关注的是：公司自营业务实现了近年来的最好成绩，如果剔除史克等参股公司的投资收益以及资产减值等因素，公司主营利润为2172.1万元。2008年，公司每股经营活动产生的现金流量净额为0.42元，高于EPS水平。但相比较于前三季度的业绩，公司第四季度的业绩确实低于预期，仅实现EPS0.01元，主要原因是：第四季度公司控制了速效救心丸的销售，在12月速效救心丸销售旺季时停止发货，总体销售收入环比仅增加3.13%；第四季度公司管理费用环比增加了62.57%，管理费用率环比增加了5.11个百分点，约影响每股收益0.09元，我们认为不排除公司2008年在费用上进行了极其宽松的处理方式。
公司重点品种销售放量明显。2008年公司21个大品种全年累计实现销售收入9.29亿元，同比增长14.8%；其中，第一大品种速效救心丸的销售业绩非常突出，全年累计实现销售274万条，实现销售收入3.95亿元，同比增长16.8%；通脉养心丸、舒脑欣滴丸和胃肠安等重点品种的销售规模较上年也有了较大增长，同比增长为243%、161%和115%。我们判断：2009年速效救心丸的销售规模可以达到4.5亿，清咽滴丸将成为第二个过亿元的产品，其它品种也将延续2008年的增长态势，其中可重点关注紫龙金、胃肠安以及通脉养心丸的增长。
毛利率提升了2.63个百分点。公司整体毛利率水平同比提升了2.63个百分点，母公司毛利率提升了4.74个百分点。2008年在中药材原料持续涨价等不利的背景下，公司显示出了较强的成本提升能力。毛利率提升的主要原因源于产品结构调整，高毛利率产品持续放量，占收入的比重不断在提升，并且公司还放弃了新新制药低毛利率化学原料药业务，再者公司的中药材储备机制显著降低了主要原材料中药的采购成本。
期间费用率下降了5.01个百分点。管理增效，公司更换新管理层后，运营效率持续改善，期间费用率得到有效控制，呈下降趋势，2008年公司期间费用率下降了5.01个百分点，其中，销售费用、管理费用和财务费用同比下降了4.99%、20.91%和4.36%。我们认为：2009年公司的管理费用率和财务费用率还将进一步的下降。中美史克等合资企业贡献净利润7209.0万元。2008年中美史克等参股合资公司贡献净利润合计7209.0万元，其中美史克贡献利润6563.1万元，同比增长18.38%，略低于预期，主要是四季度中美史克的业绩增速有所下滑导致的。
我们判断：2009年中美史克经营情况较平稳，贡献的投资收益可以保持在6000万以上水平，华立达和天津百特的投资收益会有所提升，但高速成长期应该在2010年以后。
津药走向全国是公司2009年发展重点。公司工业销售的70%产生于天津地区，外地销售收入仅占30%。2008年，公司工业销售将实现战略转折，确定以津药走向全国作为重点发展方向。公司准备用三年时间将津药推向全国，希望未来天津地区的工业收入仅占总收入的30%，由目前的销售比例从7:3转变为3:7。为实现这一目标：公司继续推行大品种战略，重点向全国推出21个重点品种，其中过亿元品种4-5个，过5000万品种10余个，其它要求过3000万，公司已逐一对重点品种进行了三年营销规划，并将借助速效救心丸的销售络分销隆顺榕、达仁堂的产品；2008年年底，在营销公司内部单独成立了一支医院营销队伍，由公司副总经理亲自挂帅，完全按市场化操作，这支队伍将以紫龙金片等处方药产品为突破口，开拓医院市场，从而实现公司OTC、医院渠道营销的双跨越；引入代理销售模式，针对公司营销能力较弱的局面，公司以清咽滴丸为试点，启动了代理销售的模式，实现租船出海，目前清咽滴丸已在北京、上海、南京、杭州以及天津等地开始密集的广告促销攻势；抓住国家基本药物制度的契机，积极推动独家品种在城镇社区、新农合等基层医疗机构的销售。
盈利预测与投资建议。由于中新药业是一个转型期的企业，业绩弹性较大，预测业绩与实际业绩可能存在差距，我们会根据跟踪的情况对盈利预测进行调整。暂维持2009年、2010年和2011年EPS分别为0.50元、0.65元和0.72元的盈利预测，对应的动态市盈率分别是27、21和19倍；如果考虑非经常性收益，2009年公司业绩有望达到0.68元。
目前，公司股价接近于我们前期给予15.00元的目标价，我们将公司投资评级调低至"增持"。另公司有望在4月上旬顺利脱帽摘星，将取消*ST的特别处理，不排除市场出现交易性的机会。
